北京治疗白癜风哪间医院疗效好 https://wapyyk.39.net/hospital/89ac7_labs.html（报告出品方/作者：申港证券，汪冰洁、张弛）
1.百年青啤一世传奇
百年青啤，一世传奇。青岛啤酒作为我国历史最悠久的啤酒企业之一，其前身是年8月由德英两国合资创建的日耳曼啤酒青岛公司，迄今已逾百年。公司于年7月/8月在港交所/上交所分别上市，是我国内地第一家在海外上市的企业，也是首家在两地同时上市的公司。自成立以来，公司几经易手，至年建国后更名为国营青岛啤酒厂，进入大发展阶段。公司产品在国内外各项评比中屡获殊荣，三获评酒会“中国名酒”称号，两度赞助北京奥运，在德、美、新加坡、西班牙等海外多国评酒会屡次获奖，蜚声海内外。
国资控股，聚焦主业。公司实控人为青岛市国资委。青岛国资委通过全资控股的青啤集团持有青岛啤酒32.5%的股份，为最大单一股东。青啤聚焦啤酒主业，公司21年营收.67亿元中，啤酒业务贡献.73亿元，占比98.36%，且多年以来啤酒业务的营收贡献均保持在98%以上。三十年栉风沐雨，四元老砥砺前行。公司自年两地上市以来，核心领导人历经彭作义、金志国、孙明波、*克兴四代。彭作义时代正值中国啤酒行业跑马圈地的90年代，青啤四方并购，收获40余家啤酒厂，跨越式前进；金志国时代品牌整合，提高效能，公司利润增速显著提高；孙明波时代恰逢中国啤酒产量由增到减的历史转折，4年间稳增长、调结构，在行业下行周期站稳脚跟，为青啤复兴打好基础；*克兴上任后降本增效，利润增速迅速回升，公司股东回报显著提高。
2.啤酒行业：新时代下新机遇
2.1行业空间：量难再增价可提
预测超亿量方面：预测年啤酒销量下滑至万吨。
销量：据Euromonitor数据推算，我国自年起啤酒销量增速持续收窄，至开始出现下滑，年因疫情，增速大幅下滑至-7%。我们预计年因低基数效应及疫后消费反弹，当年消费量将有所回升，但因为我国人口结构老龄化、消费者健康意识增强等长期因素没有改变，所以后续年度啤酒销量下滑的大趋势没有改变。预测至年啤酒终端销量达到万吨左右。
产量：国家统计局披露的数据与销量的整体变化趋势较为一致，我们预计主要是因为啤酒保质期偏短，啤酒企业倾向于根据销量安排生产计划，行业整体基本处于产销平衡的状态。
参考世界其他国家的增速来看，我国啤酒销量或已触及天花板。
世界大多数国家的啤酒消费量已经基本停止增长。据Euromonitor数据，自年至年，全世界啤酒销量的年化复合增速仅为0.65%，其中，中国1.51%的复合增速已属于较高水平，日本、美国、德国同期的复合增速分别为2%、-0.45%和-0.98%。
我国啤酒渗透率较高，人均啤酒消费量至年达到约30.45升/年，虽然和美日德等国尚有差距，但已经超过世界平均水平26%。
价方面：预测年啤酒终端价提高至18.3元/升
高端化背景下，我国啤酒价格持续提升。近年来，我国啤酒零售价格持续增长，在年起逐年上涨，至年已达到14.36元/升，14年间CAGR达到6.76%。
我国啤酒行业仍有充足的提价空间：
尽管经过了多年提价，但我国啤酒价格相比其他国家仍然较低，因此仍具备向上的提价空间。以年数据为例，我国啤酒平均出厂价仅为印度的72%、美国的63%、日本的41%、香港的38%。
多数国家的啤酒价格仍在提升过程中。近15年来，多数国家的啤酒出厂单价均有所上涨，仅日本啤酒单价微跌。因此，参考成熟国家的啤酒行业发展经验，我国啤酒行业预计仍有较长时间可以用来提价。
价格预测：预测年我国啤酒零售价18.32元/升。近年来我国啤酒单价与人均GDP存在一定相关性，但单价的复合增速略低于人均GDP的增速，我们预计此趋势将会延续，原因是对比各国啤酒单价/人均GDP的过程中，我们发现该比例整体上随着人均收入的提高有所降低，该比例的变化说明：消费者对啤酒的支出并非是占人均GDP的固定比例（体现在数据点的低相关系数，R仅为0.），而是：啤酒消费占人均GDP的比重，基本与该国人均GDP呈反比（即：越富裕国家，人均啤酒消费/人均GDP的比率越低），该结论也进一步验证了我们吨价增速略低于GDP增速的预测逻辑（而同比例增加）。我们预测-我国的人均名义GDP增速在7.5%左右，并参考GDP水平，预测同期啤酒单价提升幅度约在5%左右。
2.2竞争格局：市场向头部玩家集中个别省份决定份额变化
2.2.1集中度的变化趋势
我国啤酒市场集中度较高，提升空间所剩无多。我国啤酒行业呈现“三超两强，小国众多”的市场格局。其中，“三超”：消费量最大的华润、青岛、百威三家啤酒公司，上述三家在年的啤酒销量占全国的58.3%，“两强”指紧随其后的燕京啤酒、重庆啤酒，年销量占比分别为8.3%和6.4%。此外，有众多市场占有率在3%以下的啤酒厂商，主要是以珠江、金星、兰州*河等为代表的本土啤酒厂，和三得利、蓝带、喜力为代表的国际啤酒巨头。
相比成熟市场，我国啤酒行业的集中度尚具备一定的提升空间，但是提升空间有限，且预计进程平缓。因此，未来啤酒巨头的发展方向仍应聚焦于产品提价，而非同业并购。
截至年，按照消费量口径统计，我国啤酒行业的CR3为58.3%，CR5为73%，已经具有较高程度的集中度，该水平与英美日韩等多数成熟市场较为接近。
此外，近10年来美日德等国家啤酒行业集中度提升也较为缓慢，上述国家CR3、CR5的提升速度整体平缓，即使个别年份出现较大的提升，也依靠并购实现（年7月经美国司法部批准，摩尔森康胜啤酒收购了米勒康胜，导致当年美国啤酒行业集中度提升较大）。
由于竞争格局趋向稳定，行业内大量中小竞争者被并购或淘汰出具，啤酒行业越来越倾向于进入垄断竞争的发展阶段，因此我们预计未来行业竞争会趋于缓和，且今后很难再有价格战，啤酒企业更倾向于通过品牌营销、产品提质加价、渠道抢占等方式开展竞争。
2.2.2主要品牌的基地市场
青啤：兴于齐鲁，华北称王。青啤主要基地市场为山东省，其次为河北、陕西、山西等华北三省。在上述区域青啤均为当地市占率第一的啤酒品牌，山东省是我国啤酒产量第一大省，年啤酒产量万吨。除山东基地市场外，青啤依托对陕西汉斯的收购，在陕西省也具有较高的领先优势。在山西省，华润与青啤的份额较为接近。此外，青啤在上海、海南两地也处于市占率领先的地位。
华润：占有最多的基地市场省份。华润起家于黑龙江省，其基地市场主要为：东北三省（合计产量约万吨），西北的甘肃、青海、四川（产量万吨），东部的江浙皖三省（合计产量万吨），以及湖北、贵州等区域。依托强有力的股东支持、较好的资本运作能力、具有开创性眼光的“种蘑菇”并购扩张战略，华润虽成立于93年，晚于大部分竞争对手，却后来居上，成为我国销量最多的啤酒品牌。
百威：雄踞东南，高端化领先。作为外资进入中国市场，百威在东南沿海三省（粤、闽、赣）建立了基地市场，也利用东南沿海较为发达的经济水平、夜店、KTV等较为丰富的高端消费场景，实现了较高的产品吨价。粤闽两省均是啤酒生产大省，年合计产量超万吨，且整体产品价格带较高，因此虽然东南区域面积不大，但依然能够贡献较高的销售额。
重啤：西部劲旅，来势汹汹。重啤是嘉士伯在华的啤酒业务运营主体，除了在其大本营重庆具有较高的市占率外，其母公司嘉士伯还通过收购各地本土品牌，实现了对*（乌苏）、西藏、宁夏（西夏）、云南（大理、风花雪月）等省份的控制。
燕京：国企唤新，值得期待。作为北京本地的啤酒企业，燕京除了北京外，还占有内蒙古、湖南、广西等省份作为基地市场。近年来燕京的市场份额有所下降，对于其国企改革后能否焕发新生值得期待。
目前，我国啤酒市场最大的变量在于河南省。河南省是啤酒消费大省，人口过亿，年产啤酒万吨，而当地市占率第一的啤酒品牌——金星为本地品牌，虽在本土占有约40%的市占率，但迟迟未能成功推进全国化，且作为民营企业，金星啤酒缺乏雄厚的资本实力，不易实现异地扩张。目前其他全国化的啤酒企业在河南省的市占率没有显著差异（预计华润、青啤在20%左右，百威在14%左右），在未来的竞争中，河南省或将成为啤酒竞争格局天平上，最重要的一颗砝码。
2.3行业发展的5个趋势预测
虽然我国即饮渠道的占比高于其他经济体，但该趋势可能短期不会改变。至年，我国啤酒行业即饮渠道的销量占比为48.5%，与多个发达经济体对比中仅低于新加坡，远高于其他发达经济体。但是，我们预计该趋势可能将维持较长的时间，不会在短期内改变。因为观察年以来数据，不仅我国啤酒即饮渠道消费占比仍在缓慢抬升，其他各国的即饮渠道占比也大多未发生显著改变。我们认为，消费者的消费习惯决定消费场景，消费场景决定渠道占比；而消费习惯的培养不是一朝一夕形成的，难以短期内改变。对于啤酒企业来说，与其强行开展消费者教育，试图通过营销改变客户的消费习惯；不如开展高频词、大范围、更有深度的消费者调研，理解消费者心理后，顺应其选择，方能在竞争中把握优势。
非即饮渠道中，超市铺货能力将左右公司业绩。据最近15年的数据统计，独立店铺的销量占比由62%大幅下降至38.9%，超市类渠道的占比由25%大幅提高至43.6%。超市已经替代独立店铺，成为啤酒在非即饮渠道的第一大销售主体，而在超市中，消费者的选择与其铺货、陈列高度相关。因此，今后啤酒企业的渠道策略应当对KA超市类经销主体投入更多的资源和精力。电商渠道或将强力助推部分啤酒企业全国化进程，甚至影响行业竞争格局。年，啤酒在电商渠道的销量占比仅为0.3%，至年，该比例已大幅提高至11.1%，电商成为线下独立店铺、商超之外的第三大销售渠道，而且该比例还在持续增长。电商渠道的高速发展，有利于产品力、品牌力优势，但渠道力偏弱的啤酒企业实现弯道超车。百威、重啤（嘉士伯）如能成功利用该机会，或将对我国啤酒行业竞争格局造成冲击。
便利店可能成为下一阶段最具增长潜力的渠道。参考与我国文化、人种等较为接近的日本，其啤酒在便利店的销售占比显著高于我国（以年为例，日本21.8%/中国1.3%），考虑到当前社会越来越快的生活节奏，较高的城市化率，都市白领的数量有所增加，预计我国的啤酒消费习惯可能会与日本靠拢。此外，我国近年来啤酒在便利店的销量占比虽较低，但已经呈现出增长势头，自年以来以每年0.1pct的速度在提高其销量占比。因此，对便利店的铺货竞争也应当作为啤酒企业未来竞争中的重要一步。
啤酒精酿化——日本走不通的路，中国却很有机会。目前我国精酿啤酒的销量占比仍低，截至年仅有0.1%，如果参考美国（13%）、德国（3.8%）的销量占比，我国精酿啤酒尚有30-倍的增长空间；但是如果参考日本（0.3%），则空间似乎仅有3倍。哪个国家更适合作为参考标杆？精酿在销量的占比，应当充分考虑即饮啤酒的占比。精酿啤酒追求新鲜、小众、多元化、个性化等特点，先天就不适合工业拉格式的大厂批量生产销售，在非即饮渠道占比较多的市场处于明显劣势。而中日美德4国中，日本的即饮占比仅为10.8%，显著低于美国（16.3%）、德国（25.4%），更是低于中国（48.5%）。所以相比日本，美德两国在现饮/非现饮渠道方面更接近中国的消费结构，参考美德两国比例，未来中国精酿销量预计仍有较大提升空间。
3.激荡30年复盘：以史为鉴可知兴替衰落贵族再迎中兴
青岛啤酒自93年上市以来，近30年历经4任领导，每一任都有自己鲜明的风格和经营理念，前事不忘后事之师，复盘历史有助于我们了解今日的青啤是如何形成，刻着怎样的基因，未来将走向何方。
3.-年：彭作义时代：四方并购收拾金瓯一片。
彭作义时代是青啤大幅扩张，全国并购的时代。90年代为中国啤酒行业大发展的*金期，也是并购的*金期。年-年间，我国啤酒产量从万吨提高至万吨，11年间的复合增速达11.83%，在此期间由于二氧化碳充气及玻璃瓶回瓶问题，啤酒的销售半径只有约公里，全国各地因此孕育了大批的中小啤酒厂，为大范围并购提供了大量的可选标的企业。青啤作为百年啤酒品牌，以及93年即首家上市的啤酒企业，通过A+H股募集了16亿资金，具有很大的管理优势、品牌优势、资本优势。为了迅速占领外地区域，青啤选择积极在异地并购当地中小型啤酒厂。在年彭作义上任后，并购进程显著提速。青啤先后并购了扬州、汉斯、日照、北海、花王、平原、兴凯湖、荣成东方、南极洲、皇妹、应城、上海、金波、滕州、大江等四十余家啤酒厂，其中尤以北京三环、五星、南宁万泰三家酒厂规模为重，仅上述3家即为青啤新增65万吨以上的啤酒产能。
通过跨越式的全国并购，青啤高歌猛进，营收、总资产均大幅增长：公司营收由年上市前的8.09亿元增至年的52.77亿，9年间营收年化复合增速达到23.16%。同期公司的资产总额也随之高速增长，从26.98亿元增至82.44亿元。
但是，此阶段的收入增长并未给股东创造相匹配的回报。公司ROE从年的8.67%下滑至年的3.96%。具体拆分为：（1）虽然公司的周转率效率和杠杆水平都有所增加：总资产周转率由0.41倍提高至0.64倍，权益乘数由1.38提高至2.78倍，均实现了较高效的利用。（2）但关键指标净利率的大幅下行，拖累了整体业绩。公司同期的归母净利润率由14.89%下滑至1.95%。（3）销售费用和管理费用的大幅增长是本阶段净利率下滑的主因：自年至年，公司销售费用率由2.66%提高至16.97%，增加了14.3pct，管理费用率由3.33%提高至9.18%，增加了5.9pct。
这一阶段的大力扩张，也让青啤的资本结构和偿债能力均有所削弱。年的成功上市，在当年令青啤资产负债低至28.4%，经过8年扩张，至年提高至55.82%。与此同时，流动比率由2.37下降至0.51，速动比率由2.02下降至0.27，现金比率由1.48下降至0.13。公司收入利润增速也在股价有所反应。-年，青啤股价虽然有过上下波动，但最终涨幅仅定格在7%。
在彭作义时代，青啤由一家地方性啤酒走向全国。啤酒行业的发展初期即面临较为激烈的竞争格局：80年代，青啤老对手燕京啤酒发轫于北京，并率先打破国营烟酒公司统购包销的模式，把销售渠道打通全国，在94年一度达到全国销量第二。海外啤酒巨头也对蓬勃发展的中国市场虎视眈眈。面对“前有狼（外资啤酒巨头），后有虎（燕京等同业），中间一群小老鼠（青啤的基地市场山东省内的众多中小啤酒厂）”的激烈竞争，彭作义决定优先兼并中小竞争对手。在90年代我国啤酒跑马圈地的时代，青啤利用抢先上市带来的资本优势迅速扩张、大范围收并购，至年已在国内17个省市拥有了46个啤酒生产厂，总产能达到万吨，当年产销量万吨，占全国的11.04%，形成辐射国内经济发达地区的生产和销售布局，帮助青啤从地方性啤酒企业成长为全国性啤酒龙头。（报告来源：未来智库）
3.-年：金志国时代：提质增效创收益品牌整合慢一步
我们将-年归纳为青啤的金志国时代。在这一阶段，国内啤酒产量仍在持续增长，但增速略有放缓，由年的万吨增长至年的万吨，CAGR为7.12%。同期青啤销量由.7万吨增长至万吨，CAGR为10.21%，青啤销量的增速高于行业增速，在行业的销量占比由12.44%提高至16.53%。在金志国时代，青啤转变发展动能，减少对外并购，开始启动品牌整合并积极引入外部战略投资者；在品牌打造和渠道建设方面形成一定积累，大幅提高了公司的盈利水平。因此，金志国时代青啤股价上涨了5倍，且持续跑赢食品饮料指数。
增长动能改变：由对外并购改为内生挖掘。
年彭作义英年早逝，金志国接棒总经理，并于年当选公司董事长。这一时代的青啤对外并购的步伐有所放缓，对内涵式发展有所侧重，在年报的新年展望中首提内涵式增长+外延式扩张的“双轮驱动”发展模式，并把工作重点转向内部系统整合，提高现有产能的利用率，并在扩张中采用现有工厂产能扩建、受让母公司（青啤集团）资产及收购关联方少数股东权益等为主的模式。
加强研发，提高产品品质，技术实力领先。
公司“青岛啤酒风味物质图谱技术的开发应用”项目获得了年度国家科技进步二等奖，是国内啤酒企业首度获奖，更重要的是推动了公司技术进步，对青岛啤酒的异地生产和新产品开发中保持原有的特定风味起到了重要作用。
公司承担的“纯生啤酒稳定性的综合研究与应用”等6个项目亦被列为年度国家重点技术创新项目并获国家财*拨款支持。
年，公司率先通过HACCP国际食品安全控制体系认证，成为国内啤酒行业唯一通过质量、环保、安卫和食品安全四套体系国际认证并拥有国家级技术研发中心的啤酒企业。
年，公司科研成果《啤酒高效低耗酿造技术的开发与应用》获得年“国家科技进步二等奖”，该技术不仅可以降低啤酒生产过程中的水耗、煤耗、蒸汽等资源消耗，同时也可以缩短发酵周期，是啤酒行业一次突破性的创新，对扩大公司产能、降低能耗等将发挥积极的推动作用。
引入外资，学习海外啤酒巨头的先进经验
年10月，公司与当时的世界最大啤酒生产商安海斯-布希（“AB公司”）签署战略投资协议，分3批定向发行合计14.16亿港元的强制可转债，至年，AB公司对青啤持股增至20%，成为公司实际上第二大股东（公司大股东为青岛市国资委，持股30.6%；二股东为香港中央结算代理人公司，持股22.5%）。
引进AB公司的先进管理方法和模式，提高工艺的标准化水平，提高口味一致性；提高糖化工艺的利用效率，在不增加固定资产投入的前提下提升糖化产能。
与AB公司成立“最佳实践交流小组”，推进公司工艺技术、系统效率、企业管理等领域的提高。
年1月，公司第二大股东AB公司将持有的27%的公司股份中19.99%出售给AsahiBreweries（朝日啤酒），朝日啤酒成为公司第二大股东。同年5月，AB将剩余7.1%股份出售给陈发树。
品牌营销：提高品牌曝光度
年公司成为08北京奥运会赞助商，并冠名《梦想中国》大型电视活动，利用奥运会和《梦想中国》宣传公司“激情成就梦想”的品牌主张，进一步提升品牌知名度和美誉度，保持着“最受国内外消费者喜欢的中国啤酒品牌”地位。
年开展“青岛啤酒-我是冠*”、“奥运全国行”等大篷车路演活动，利用奥运主题的热度和契机提升青啤品牌的影响力。蝉联世界品牌实验室“中国强最具价值品牌”中啤酒品牌第一名。
年深入开展了“激情欢动，奥运同行”为主题的奥运营销活动，通过“青岛啤酒-倾国倾城”和“青岛啤酒-我是冠*”等营销活动，有力推动了公司奥运营销战略的实施，提升了品牌影响力和美誉度。
年与美国NBA成功实现战略合作，策划实施了青岛啤酒“炫舞激情”NBA啦啦队选拔赛等推广活动，扩大了青岛啤酒品牌的影响力。
年举办青岛啤酒“炫舞激情”啦啦队选拔赛，并成功签约出征年伦敦奥运会的中国体育“冠*之队”以及美国NBA“热火队”，提升了品牌形象和产品竞争力。
渠道：形成大客户+微观运营的市场开拓模式。通过推进“大客户+微观运营”的营销模式，坚持打造区域基地市场，持续强化和深入销售网络，并加大市场开发力度，实现了山东、陕西等基地市场的持续增长，市场占有率稳步提升；提高对终端客户的掌控能力，加深和经销商的关系，培育战略性经销商，提升区域市场的分销能力。金志国时代公司营收增长的步伐较前一阶段虽然略有降低，但是仍保持了较强的成长性，-年的营收由52.8亿元增加至.8亿元，10年间复合增速为14.03%。盈利能力更是大幅提升，同期归母净利润由2.31亿元大幅提高至17.59亿元，10年间复合增速达到22.53%，ROE由7.76%提高至14.92%，为股东创造回报的能力大幅提升。
因公司由外延式增长逐步向外延+内生增长“双轮驱动”模式的转变，公司的资产规模增速有所放缓，10年CAGR降低至10.22%，但公司资本结构因此也得以优化，资产负债率降低至45.97%，在资产规模扩充的同时下降了13.51pct；公司的流动性比率等指标也大幅改善，流动比率、速动比率分别达到1.38、1.06，均高于1。
在这一阶段，青啤的主要竞争对手为华润啤酒。华润啤酒为华润集团子公司华润创业与国际啤酒巨头SABMiller于年共同创立的合资企业，其中华润持股51%，SAB持股49%。中外强强联合的股东背景不仅为华润啤酒提供了充足的资本支持，更为其提供了丰富的资本运作经验和先进的啤酒企业管理水平。华润啤酒在-年间收购四川亚太、峨眉、沈阳啤酒、北京啤酒、四川蓝剑等超过40家啤酒厂，使得华润在年起啤酒销量超过青啤，成为中国销量最多的啤酒企业，直至今日。
对比华润我们可以看到，在金志国时代，青啤放慢了并购扩张的步伐，虽然令公司的财务盈利能力、资本结构、偿债能力等方面的财务指标大为改善，但是也错失了啤酒行业并购大发展的最后一段窗口期，青啤痛失销量第一的宝座。相比华润而言，青啤的另一处令人惋惜之处在于对并购品牌的难以割舍，公司对旗下品牌策略经历了年的“1+3”到年的“1+3+N”，年精简为“1+1+N”，年进一步精简为“1+1”，再到年提出聚焦青岛主品牌。品牌策略的反复变化降低了青岛主品牌的曝光度，造成了营销资源和生产资源的浪费，使青岛主品牌痛失发展的*金阶段。
3.3-年孙明波时代：“稳增长，调结构”应对行业低速增长“新常态”
孙明波时代，公司面对啤酒行业产销量由增到减，行业增长动能转变的时期，公司平稳过渡进入新常态，但业绩增长速度有所放缓。年6月，孙明波当选青啤董事长。孙明波先生曾担任青啤一厂副厂长、总工程师，青啤总经理助理、总工程师、副总裁、营销总裁等职务，在金志国任期内就担任青啤总裁。在-年孙明波任内，青啤实现超过行业的增长速度。年中国啤酒产量到达历史顶峰后，次年即开始下滑。-年，中国啤酒产量由万吨下滑至万吨，CAGR为-3.06%。同期，青啤销量由万吨增长至万吨，CAGR为15.36%，远高于行业水平。但是公司在此阶段过于
